根据世界卫生组织的数据，空气污染是“对健康的最大环境风险”，它对呼吸、血管健康和死亡率的影响十分显著，此外，它还通过增加焦虑、抑郁和认知下降进而影响人类的情绪、认知和精神健康。投资者作为金融市场中的重要参与者，其交易行为受精神状况和大脑功能的影响，而且众所周知的是，有限的认知资源会引起偏见。那么，空气污染是否会扩大金融市场中投资者的认知偏差呢？

最近，在国际顶级期刊Journal of Financial Economics发表的一篇论文中，来自上海交通大学的助理教授Jennifer (Jie) Li，欧洲工商管理学院（新加坡）的教授Massimo Massa，清华大学五道口金融学院教授Hong Zhang和香港大学的助理教授Jian Zhang对上述问题进行了科学研究。作者基于中国某大型共同基金家族的专有数据集(包含247个城市超过773,198个账户的完整交易信息)，将空气污染与投资者交易行为联系起来，探究空气污染是否会加强投资者的处置效应行为。文章进一步选取了两个空气污染的工具变量，一是城市的风力大小，二是城市是否供暖（秦岭淮河为界），即强风可能导致大量空气污染消散，以及中央政府的淮河分界线供暖政策无意中造成的淮河分界线两岸空气质量指数中断，并通过内生性检验排除了空气污染与处置效应之间可能的虚假的正相关关系。

研究结果表明，首先，空气污染显著增加了投资者的处置效应，具体来说空气污染与处置效应存在正相关关系。当一个城市的空气污染指数较高时，其投资者表现出较高处置效应的概率是表现出中或低处置效应的概率的三到四倍。其次，文章还通过调整基准来验证与空气污染相关的处置效应确实可以被解释为交易失误或行为偏差，并且给投资者带来经济损失。此外，内生性检验结果表明空气质量的外生性变化均导致了投资者行为偏差的变化，进一步验证了空气污染对金融市场中的投资者处置效应具有因果影响。最后，本文还发现，空气污染引发的处置效应会随着投资者年龄增大、教育水平的提高和投资经验的丰富而逐渐减弱。

本文提供了一些将空气污染与行为金融学联系起来的初步证据，污染是许多国家面临的最重大的挑战之一，确定其相关的经济和社会成本是一个重要的研究课题，本研究对于发现环境污染在中国等发展中国家的作用具有现实意义。此外，现有的研究表明污染可能会对健康状况、人力资本甚至犯罪产生不利影响，而本研究将污染的影响力进一步扩展到了行为金融，阐明了看似与金融市场无关的社会因素也可能会影响投资者的行为。

评述文献：

Li, J. J., Massa, M., Zhang, H., & Zhang, J, 2021. Air pollution, behavioral bias, and the disposition effect in China. Journal of Financial Economics, 142(2), 641-673.

（供稿：张圆圆）