过去几十年，金融市场的羊群效应已被广泛研究，尤其是在2008年的金融危机以后，学者们对羊群效应的研究更是层出不穷。Bikhchandani和Sharma（2001）将羊群效应定义为倾向于模仿其他投资者的投资行为，即投资者将自身的投资决定基于掌握一手信息的投资者和市场共识。已有大量实证研究证明了不同情况下羊群效应的存在，但往往忽视了推动投资者羊群效应的潜在驱动力，尤其是在缺乏多元化投资机会且易受石油市场波动影响的海湾国家，其石油市场投机是否推动了股票市场的羊群效应？这一问题值得探究。
最近，在能源领域国际知名期刊Energy Economics发表的一篇论文中，来自北塞浦路斯东地中海大学的Mehmet Balcilar及其团队通过构建马尔可夫机制转换时变参数模型（MS-TVP）动态检测投资者的羊群行为水平。其研究不仅能检测羊群行为的存在与否，而且利用从众系数反映羊群效应的时变性。文章选择海湾国家5个交易所的上市公司为样本，从行为学和计量经济学角度剖析石油市场与股票市场之间的关系，丰富了投资者羊群效应的研究成果。该文的主要贡献在于利用从众系数动态地分析股票市场的羊群行为水平与石油市场收益率、波动率及投机之间的关系，即石油市场收益率、波动率和投机是否推动了主要石油输出国股票市场投资者的羊群行为。
论文研究发现，首先羊群行为确实呈现一种动态变化的模式，在平稳和动荡时期，市场在羊群效应和反羊群效应（即在市场波动率较小时，散户与市场共识的交易方向相反）之间转换，其中，动荡时期投资者行为会呈现出羊群效应，而反羊群效应主要出现在平稳时期；其次，羊群行为水平与石油价格收益率及波动率没有关系，但主要石油输出国股票市场的反羊群效应与石油市场的投机活动呈正向关系。
该文的研究结论为投资者和政策制定者提供了一些可参考的政策启示和投资建议。首先，政策制定者实际上能够利用石油市场量化的投机来模拟和监控股票市场的波动率冲击，从而完善其股票市场监控机制。其次，股票市场的交易者可以将石油市场投机作为石油价格涨跌的信号，并且利用这些信号在市场中进行反向交易来获取更多收益。
另外，该文对我们未来的研究也有启发意义。该文使用马尔可夫机制转换时变参数模型，创新性地检测到了羊群行为的时变过程，该方法未来可应用于探究影响羊群行为的其他潜在因素。此外，未来还可以关注国际石油市场投机变量的其他测量方法，从而更好地预测新兴股票市场波动率，以及了解新兴股票市场的风险传递模式。
该文也有一定的局限性，比如其选取了Chan et al. (2015)提出的石油市场投机比率（交易量除以持仓量），如果选用其他投机比率的代理变量，研究是否也能得到一致的结果，值得进一步探究。
参考文献：
Bikhchandani, S., Sharma, S., 2001. Herd behavior in financial markets: a review. IMF Staff Papers 47, 279-310.
Chan, L.H., Nguyen, C.M., Chan, K.C., 2015. A new approach to measure speculation in the oil futures market and some policy implications. Energy Policy 86, 133-141.
评述文献：
Balcilar, M., Demirer, R. Ulussever, T. 2017. Does speculation in the oil market drive investor herding in emerging stock markets?. Energy Economics, 65, 50-63.
